Weil die Anleihemärkte in 2022 eine deutlich größere Differenzierung zeigten und restriktiver waren, erlebte der Schuldscheinmarkt 2022 ein Rekordjahr – doch für Mittelständler sind das nicht unbedingt gute Nachrichten. Was bringt das aktuelle Jahr für die Kapitalmärkte?

1,5 Milliarden Euro: So viel Geld hat der Industriekonzern Robert Bosch 2022 über einen Schuldschein eingesammelt – und ist damit nicht allein. Auch der Wohnungskonzern Vonovia (1 Milliarde), der Lebensmitteldiscounter Lidl (850 Millionen) oder das Spezialchemieunternehmen Symrise (750 Millionen) haben im vergangenen Jahr riesige Jumbo-Schuldscheine begeben. Die Liste von Großkonzernen mit Schuldscheinen lässt sich fast beliebig fortführen.

„2022 ist ein Rekordjahr für den Schuldschein mit knapp 30 Milliarden Euro Emissionsvolumen“, sagt Sebastian Ottmann. Der Leiter Debt Capital Markets ist für das Kapitalmarktgeschäft der Unternehmensbank der Deutschen Bank in Deutschland verantwortlich und hat im vergangenen Jahr eine weitere interessante Beobachtung gemacht: Viele dieser Konzerne finanzieren sich eigentlich über Anleihen. Weil der Wind am Bondmarkt 2022 jedoch ziemlich rau war, haben viele Konzerne mit guten Bonitäten den Schuldscheinmarkt vorgezogen.

Konzerne drängen Mittelständler aus dem Schuldschein

Diesen Ausweicheffekt gab es zwar schon während der Finanzkrise, doch dieses Mal war etwas anders: Laut Ottmann fanden im vergangenen Jahr teilweise bis zu 25 Schuldscheintransaktionen gleichzeitig im Markt statt. „Das war ein sehr großer Wettbewerb.“ Insbesondere kleinere Mittelständler, für die der Schuldscheinmarkt eine zentrale Refinanzierungsquelle darstellt, hätten gegen die Jumbo-Schuldscheine keine Chance gehabt und stattdessen auf den Konsortialkredit zurückgegriffen.

Ottmann zufolge ging es den Konzernen bei ihren Schuldschein-Emissionen primär um die Transaktionssicherheit. Die Zinskurve im Schuldscheinmarkt hätte sich dadurch um 30 bis 40 Basispunkte geweitet. „Die großen Schuldscheine waren teurer als ältere Schuldscheine, aber immer noch deutlich günstiger als eine Anleihe zu diesem Zeitpunkt“, sagt Ottmann.

Volatilität an den Anleihemärkten

An den Anleihemärkten war die Stimmung 2022 zeitweise angespannt. Die Risikoprämien, die Investoren von Unternehmen verlangen – die sogenannten Credit Spreads – waren nach dem Ausbruch des Ukraine-Kriegs zunächst stark angestiegen. Für Unternehmen mit mittelguten Bonitäten (Crossover-Bereich) stiegen sie laut Ottmann in der Spitze auf über 500 Basispunkte. Selbst bei guten Bonitäten (Investmentgrade) hätten die Prämien in manchen Fällen bis über 200 Basispunkte angezogen. Generell zeigte sich eine erhebliche Differenzierung nach Industriesektoren mit Blick auf Spread-Entwicklung und Nachfrage.

„Wenn die Verschuldung das Zweieinhalb- bis Dreifache des operativen Gewinns überschritt, wurde das von Anleihe-Investoren hart geahndet.“

Sebastian Ottmann, Deutsche Bank

Insbesondere der High-Yield-Markt, an dem sich Unternehmen mit schlechten Bonitäten durch Hochzinsanleihen refinanzieren, hat laut Ottmann 2022 nach dem Ausbruch des Ukraine-Kriegs extrem gelitten. Investmentgrade-Anleihe konnten noch platziert werden, jedoch zu deutlich schlechteren Konditionen. „Wenn die Verschuldung das Zweieinhalb- bis Dreifache des operativen Gewinns überschritt, wurde das von Anleihe-Investoren hart geahndet“, berichtet der Kapitalmarktbanker.

Lockere Kreditauflagen, bei denen nur noch wenige Finanzkennzahlen als Kontrollkennziffer verankert sind – sogenannte Covenant-Lite-Strukturen – waren Ottmann zufolge überhaupt nicht mehr angesagt. Generell orientiere sich der Markt wieder viel stärker an Leitplanken, so seine Beobachtung. „Wenn die Ratingagentur sagt, dass sie Verschuldungsgrade jenseits des zweieinhalbfachen Gewinns als zu aggressiv für Investmentgrade ansieht, dann hat das wieder mehr Gewicht.“ Unter dem Strich habe dies 2022 zu einem Volumenrückgang von 24 Prozent auf rund 250 Milliarden Euro bei Anleihen im Euro-Raum geführt.

Verliert der Schuldschein eine Investorengruppe?

Der Blick nach vorn stimmt jedoch positiver. Kapitalmarktbanker Ottmann geht zwar davon aus, dass die Märkte auch 2023 angesichts der Vielzahl wirtschaftlicher und politischer Herausforderungen volatil bleiben werden. Zudem müssten sich Unternehmen an das veränderte Zinsumfeld mit Marktzinsen von rund 3% gewöhnen. In den vergangenen Wochen habe sich am Anleihemarkt aber eine spürbare Aufhellung eingestellt, mit der Erwartung, dass der Markt im neuen Jahr für breitere Emittentenschichten zu attraktiven Konditionen aufnahmefähig bleibe. Entscheidend werde sein, das richtige Zeitfenster für die Emission zu finden. „Unternehmen müssen auf eine geplante Emission gut vorbereitet sein, damit sie schnell handeln können“, rät der Banker.

Angesichts eines verbesserten Umfelds am Anleihemarkt dürften Mittelständler in diesem Jahr am Schuldscheinmarkt weniger Konkurrenz durch die Großkonzerne haben.

Die gute Nachricht für Mittelständler, die den Schuldscheinmarkt vornehmlich in der Vergangenheit genutzt haben: Angesichts eines verbesserten Umfelds am Anleihemarkt dürften sie in diesem Jahr am Schuldscheinmarkt womöglich weniger Konkurrenz durch die Großkonzerne haben. Ottmann sieht für den Schuldscheinmarkt aber auch ein Problem: Er fürchtet, dass mit dem steigenden Zinsniveau und dem Wegfall der Strafzinsen, die Banken bei der EZB für geparktes Geld bezahlen mussten, eine wichtige Investorengruppe im Schuldscheinmarkt wegbrechen wird. Die kleineren Sparkassen und Volksbanken haben viele Schuldscheine gezeichnet. Sie können in dem neuen Umfeld aber auch mit ihrem Einlagen- und Kreditgeschäft wieder Geld verdienen und sind nicht mehr auf das Kreditersatzgeschäft Schuldschein angewiesen. Auf das Rekordjahr 2022 könnte im Schuldscheinmarkt 2023 durchaus eine Korrektur nach unten erfolgen.